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上市公司现金股利分配政策的影响因素研究

时间:2019-9-5 17:22:23 点击:

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摘要:从理论与实证两个角度出发, 研究了我国上市公司现金股利分配政策的影响因素。研究发现,上市公司现金股利分配政策与上市公司的短期偿债能力、营运能力、盈利能力呈正相关关系,与上市公司的长期偿债能力、发展能力呈负相关关系。

关键词:上市公司 现金股利 分配政策

中图分类号:F830.91

我国证券市场自1990年成立以来,已经经过了20多年的迅猛发展。截至2011年底,我国沪深两市的上市公司共有2342家,市值21.48万亿元,位居全球第三位。我国证券市场的发展速度超过了很多资本主义国家,过快的发展也带来了很多问题。在1999年以前,我国A股上市公司基本不支付现金股利,超过三分之二的公司不派现。有统计结果表明,截止2011年不包括2011年上市的公司,一共有173家上市公司10年内没有分过红。上市公司的现金股利问题引起了各方面的广泛关注。2008109日,中国证监会正式发布的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》,提高了上市公司申请再融资时的现金分红标准,并要求公司在年报中详细披露现金分红政策。

股利政策是现代公司财务管理的主要政策之一,早在1961年,莫顿·米勒(M.H.Miller)和弗兰科·莫迪利安尼(F.Modigliani)就提出了著名的股利无关论,开启了股利研究的新时代。而现金股利在股利政策中一直备受关注,因为现金股利不仅关系到公司股东和债权人的根本利益,而且直接影响到公司的未来发展。恰当的现金股利分配政策可以为公司树立良好的形象,激发投资者的投资热情,有利于公司的长期稳定发展,因此,对现金股利政策的研究意义重大。

本文从理论和实证两个方面来发现探讨我国上市公司现金股利分配政策的影响因素。本文所指的现金股利政策主要是指公司分配现金股利金额的决策。

一、 文献综述

()国外研究现状

国外对于现金股利政策及其影响因素的研究开始于上世纪五十年代,最早进行研究的是Lintner1956),他研究了目标股利支付率和上期股利支付率对于股利变动的影响,分析得出公司倾向于确定一个稳定长期的股利支付率,在这基础上根据对未来的盈利情况的预期进行调整。Mhmoud1999)研究了公司规模对于股利变动的影响,发现规模越大的公司,支付的股利越多。Dd Anegelo2002)分析了公司的盈余状况对股利政策的影响,发现影响股利发放的主要因素是公司亏损情况。Bhide2006)根据交易成本理论的观点分析现金股利政策,认为公司发放现金股利降低了投资者的交易成本,同时将现金留存在公司可以减少从市场上筹集资金,从而降低发行成本。Higgins2007)通过建立股利发放模型,检验了公司投资需求与公司的股利支付率之间的关系,发现公司的投资需求越大,股利支付率越低。

() 国内研究现状

国内学者也对现金股利政策进行了大量的研究。刘星(1999)首先在我国开始了这方面的研究,通过对深圳和上海两个证券交易所的10家上市公司数据进行调查分析,他发现在众多股利政策的综合影响因素中,企业的当前盈利水平重要性最大。吕长江和王克敏(2002)以1997—1999年间231家公司为分析样本,通过建立资本结构、股本分配和管理层持股比例之间关系的结构方程,发现盈利能力和公司股本规模是影响公司股利分配政策的共同因素,只有当公司盈利能力强且股本规模较大时,公司才愿意支付较高的现金股利。刘淑莲和胡燕鸿(2003)采用分类统计和回归分析方法,对2002299家上市公司的数据进行研究,发现每股现金股利与每股收益呈正相关。张雪丽和姜茂生(2006)以实证的方法采用多元线性回归、Logit回归和逐步回归的方法,从众多财务指标中选出与现金股利决策相关的因素,对派现与否问题、股利金额问题进行了研究,结果表明,公司每股收益越高,公司分配股利的可能性越大;每股收益和资本公积越高,公司所发放的每股股利也越高。

二、研究设计

() 假设提出

企业应当在权衡了股东利益与未来公司发展之后,将实现的利润在企业与股东之间、企业内部的有关项目之间、企业股东之间进行分配,这不仅关系到企业各利害关系人的利益,也关系着企业未来的发展。上市公司原则上应该从累计盈利中分派股利,而股利支付的最主要方式就是现金股利,即以现金支付的股利。公司现金股利政策的制定受多方面因素的影响,在综合分析国内外相关研究的基础上,结合我国的具体情况,提出了以下假设。

1. 短期偿债能力

短期偿债能力是指企业以流动资产偿还流动负债的能力,它反映企业偿付日常到期债务的能力。在利润分配顺序中,债权人的利益优先于公司股东,公司只有在清偿了所有到期债务之后,才能向股东分配利润。上市公司的短期偿债能力越强,公司近期可动用的资金越多,在偿还债务之后可供分配的利润越多,企业越有可能向股东分配股利。基于这个原因,本文提出假设一。

假设一:上市公司的短期偿债能力与现金股利分配正相关。

2. 长期偿债能力

长期偿债能力是企业偿还长期债务的本金和利息的能力,反映了企业的财务安全性和稳定程度。企业的长期债务主要有长期借款、应付长期债券、长期应付款等。适当的负债可以降低公司的融资成本,带来财务杠杆的正效应,相反,过多的负债会导致资金成本的上升。公司长期偿债能力越强,表示公司权益资本较多,而且长期资产所占比例较高,因此,公司的流动资产相对较少,缺乏足够的现金以用于支付现金股利。并且,出于对未来偿还债务的考虑,公司会将利润留存于企业,而不是分配给股东,以增加企业未来偿债能力,避免产生财务危机。根据以上分析,本文提出假设二。

假设二:上市公司的长期偿债能力与现金股利分配负相关。

3. 营运能力

营运能力是指企业利用各项资产进行经营运作以赚取利润的能力。营运能力越强,表明企业对资产的利用效率越高,企业的获利能力越强。通过对企业营运能力的分析可以优化企业的资产结构,充分利用企业资源,加速资金周转,减少资源的闲置浪费。企业的营运能力越高,企业对各项资产的管理越有效,经济效益越高,为达到相同的目标所需要的资源越少,因此,企业可以有更多的资源分配给股东。基于此,本文提出假设三。

假设三:上市公司的营运能力与现金股利分配正相关。

4. 盈利能力

盈利能力是指企业获取利润的能力,也称企业的资金或资本增值能力,通常表现为一定时期内企业收益数额的多少及其水平的高低。公司的盈利能力对公司的现金股利分配决策有直接的影响。公司的盈利能力越强,可供分配的净利润越多,公司发放现金股利的自由度就越大。股份有限公司一般情况下不得在无盈利的情况下分配股利,即所谓的无利不分原则。根据证监会的规定,上市公司如果在报告期内盈利但是未提出现金利润分配预案,必须详细说明未分红的原因、未用于分红的资金留存公司的用途,从制度上保护了股东获得现金股利的权力,促进了盈利公司现金股利的分配。因此,本文提出假设四。

假设四:上市公司的盈利能力与现金股利分配正相关。

5. 发展能力

企业的发展能力是指企业未来发展壮大的潜在能力,是企业的可持续增长能力。一个成长中的具有良好发展前景的公司,需要大量的资金购置长期资产,扩大生产规模,实现高增长率。公司在制定发展计划的时候,会更注重股东的长远利益而不是当前的股利。理性的决策者会看到公司未来的发展机会,看到未来的投资需要,然后在公司股东当前的利益与未来长远利益之间进行权衡。因此,公司的未来发展能力越强,公司越倾向于将利润留存在公司以实现发展计划。据此,本文提出假设五。

假设五:上市公司的发展能力与现金股利分配负相关。

() 变量选择

1. 因变量

本文所指的现金股利政策主要指公司分配现金股利金额的决策,因此选择每股现金股利作为因变量。每股现金股利的大小反映了上市公司不同的股利分配决策,该变量的最小值为0,越大表明公司现金股利分配的越多。研究中并不考虑公司是否分配现金股利的决策,只考虑公司现金股利分配决策的影响因素。

2. 自变量

短期偿债能力

选取流动比率作为短期偿债能力的指标。流动比率是指流动资产与流动负债的比值。它假设全部流动资产都用来偿还流动负债,表明了流动资产对流动负债的保障程度。流动比率越高,表明企业的短期偿债能力越强。

长期偿债能力

选取资产负债率作为长期偿债能力的指标。资产负债率是总负债占总资产的百分比,反映了总资产中通过借款取得的比例,表明了企业清算时对债务的保障程度。企业的资产负债率越低,表明企业的长期偿债能力越强,企业偿债风险越低。

营运能力

选取总资产周转率作为营运能力的指标。总资产周转率是指销售收入与总资产的比率,反映了企业整体资产的经营质量和利用效率。企业的总资产周转率越高,总资产的周转天数越少,企业的营运能力越强。

盈利能力

选取净资产收益率作为盈利能力的指标。净资产收益率是指公司本期净利润与本期平均股东权益的比率,反映了公司每一单位股东权益的收益水平,表明了公司资本利用的效率。净资产收益率越高,表明股东的投资带来的收益越高,企业的盈利能力越强。

发展能力

选取营业收入增长率作为发展能力的指标。营业收入增长率是指企业营业收入增长额与上年营业收入总额的比率,反映企业营业收入的增减变动情况,是评价企业成长状况和发展能力的重要指标。公司的营业收入增长率越高,表明公司未来销售增长幅度越大,未来发展能力越强。

3. 控制变量

在分析总结国内外关于现金股利影响因素研究的基础上,本文设计了两个控制变量,分别是企业规模和企业的股权集中度,采用总资产的自然对数来代表企业规模、第一大股东持股比例来代表股权集中度。其它变量如表1所示。

 

() 模型构建

本文采用多元线性回归的方法分析上市公司现金股利分配政策的影响因素,根据前文提出的假设和变量的设计,构建模型(1):

DPS=β1+β2CR+β3DAR+β4TAT+β5ROE+β6MBRG+β7SIZE+β8OWNCON+ε1

其中,β1是回归模型的截距项,β2~β8是各个自变量的系数,ε是随机误差项。

() 样本的选择与数据来源

本文以2011年沪深两市的上市公司作为研究对象,数据主要来源于国泰安数据服务中心CSMAR数据库,同时,为了保证数据的严谨性,降低异常样本对研究结论的影响,对数据做出了以下处理:剔除保险、金融行业的上市公司;剔除ST*STPT类的上市公司;剔除当年数据披露不全的公司。对数据的处理主要采用Stata11.0软件。

三、 实证分析

() 描述性统计

首先利用Stata11.0对本研究的因变量DPS及自变量CRDARTATROEMBRG进行描述性统计,结果见表2

 

在选取的2448个有效样本数据中,2011年,上市公司分配现金股利的均值为每股0.169元,最大值为每股2.182元,最小值为每股0.0001元,上市公司现金股利分配率普遍偏低。各自变量的数值相对稳定,除流动比率和营业收入增长率外,其他各自变量的标准差都小于1,说明自变量的稳定性较好,数据比较集中。流动比率的最大值为190.869,最小值为0.057,标准差为9.108,说明不同上市公司的流动比率差别较大,短期偿债能力差别较大。营业收入增长率的最大值为103.812,最小值为 -0.953,标准差为2.986,说明不同上市公司的销售增长情况差别较大,有些公司还出现了负增长,企业的发展能力不尽相同。资产负债率最大的公司达到了0.927,最小的公司只有0.008,平均值是0.219,上市公司长期偿债能力总体来说较强,个体之间仍有较大差异。

() 相关性分析

3提供了各个变量之间的相关性情况的数据。

 

从相关系数矩阵可以看出,因变量每股现金股利与各个自变量之间的相关性程度较低。各个自变量之间的相关系数均较小,没有超过0.8。在相关性分析中,相关系数共线性分析的经验值是不能超过0.8,所以,各个自变量之间并不存在明显的多重共线性问题,可以通过最小二乘法进行参数估计。

() 回归分析

在进行描述性统计和相关性分析的基础上,对模型进行回归分析,结果如表4

 

 

从回归分析结果来看,整体来说,本次研究设计的模型拟合效果较好,F检验的值为90.99,高于5%的显著性水平下的F值,表明回归模型整体是显著的,该回归模型成立。判定系数R2等于0.207R2是对回归模型拟合优度的度量,R2的取值范围在01之间,其值越大,表明自变量对因变量的解释程度越高,模型的拟合优度越好。由于上市公司现金股利的影响因素很多,本文只选取了少数几个笔者认为具有代表性的变量进行研究,所以0.207的拟合优度已经表示模型的拟合效果较好,可以用该模型解释自变量对因变量的影响。

由表4可以看出,本文设置的两个控制变量总资产的自然对数、第一大股东持股比例与因变量每股现金股利之间均有显著的正相关关系,这与前人的研究相一致。除了总资产周转率外,其余各自变量的P值都小于0.05,可以判定流动比率、资产负债率、净资产收益率和营业收入增长率的回归系数都是显著的,而总资产周转率则不显著。因此,本文得出以下结论:

结论一:流动比率与每股现金股利之间呈显著的正相关关系。上市公司的流动比率越高,短期偿债能力越强,则公司发放的现金股利越多。因此,支持假设一:上市公司的短期偿债能力与现金股利分配正相关。

结论二:资产负债率与每股现金股利之间呈显著的负相关关系。上市公司的资产负债率越低,长期偿债能力越强,公司发放的现金股利越少。因此,支持假设二:上市公司的长期偿债能力与现金股利分配负相关。

结论三:总资产周转率与每股现金股利之间的相关关系在5%的显著水平下不显著。上市公司总资产周转率的高低与公司发放现金股利之间并没有显著的相关关系。因此,拒绝假设三:上市公司的营运能力与现金股利分配正相关。这是因为分析资产的营运能力需要和盈利能力结合起来,资产周转率低但是利润率高的企业,总资产报酬率可能很高,企业依旧倾向于发放较高的现金股利。

结论四:净资产收益率与每股现金股利之间呈显著的正相关关系。上市公司的净资产收益率越高,盈利能力越强,公司发放的现金股利越多。因此,支持假设四:上市公司的盈利能力与现金股利分配正相关。

结论五:营业收入增长率与每股现金股利之间呈显著的负相关关系。上市公司的营业收入增长率越高,发展能力越强,则公司发放的现金股利越少。因此,支持假设五:上市公司的发展能力与现金股利分配负相关。

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收稿日期:2014-03-14

 

作者:易代网 www.163daixie.com 来源:网络
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